亞馬遜創紀錄財報 vs. 股價下跌11%：機會還是警訊？

亞馬遜剛剛公佈了創紀錄的季度財報，但其股價已從峰值下跌11%。明星業務是雲端運算部門Amazon Web Services (AWS)，其營收躍升39%至460億美元，營業利潤率高達39%。管理層甚至預測2027年和2028年將實現40%的年增長，這將在短短兩年內使AWS銷售額翻倍。

然而，這種爆炸性增長需要巨額的前期支出。亞馬遜計劃僅2026年就投入2200億美元的資本支出，未來幾年可能更多。這導致過去12個月自由現金流為負，長期債務目前達到1730億美元。儘管亞馬遜資產負債表上有1000億美元現金，投資者仍對現金消耗和債務上升感到緊張。

電子商務業務也引起了一些關注。第三季度北美營收年增長放緩至6%，低於第二季度的16%。但這主要是因為亞馬遜今年將Prime Day從第三季度移至第二季度，轉移了約4個百分點的增长。經正常化後，增長率約為10%——對於一個年營收近5000億美元的成熟業務來說仍然穩健。

儘管存在現金流擔憂，亞馬遜的盈利能力依然強勁。過去12個月合併EBIT（息稅前利潤）達到980億美元，上季度營業利潤率創下13.9%的紀錄。北美零售利潤率也創下8.2%的紀錄，顯示核心業務健康且正在改善。

市場對亞馬遜財報的負面反應，完全在於推動AI和雲端增長所需的巨額資本支出。亞馬遜正大力投資數據中心以滿足AI服務的旺盛需求，而這些支出正在拖累自由現金流。投資者擔心這種現金消耗可能持續數年，亞馬遜可能需要籌集更多債務或股權來融資。

但這是典型的增長投資週期。亞馬遜犧牲短期現金流來建設基礎設施，這將在未來多年產生高利潤率收入。AWS已經是利潤機器，利潤率達39%，隨著其增長，它將在亞馬遜整體業務中佔據更大份額，提升合併利潤率。

此外，電子商務部門顯示出強勁的經營槓桿。隨著亞馬遜在配送和倉庫的固定投資成熟，利潤率正在擴大。北美零售利潤率處於歷史高位，還有進一步改善的空間。這意味著即使AWS增長放緩，零售業務也能推動盈利增長。

展望未來，亞馬遜預計未來五年營收將從7750億美元增長至1.37萬億美元，營業利潤率擴大至17.5%。這將轉化為2400億美元的EBIT，約為當前市值的10倍。按今日價格，亞馬遜的交易價格約為過去12個月EBIT的26倍，這不算非常便宜，但考慮到增長前景是合理的。關鍵風險在於，如果AI支出未能如預期般帶來回報，股價可能繼續承壓。