博通 630 億美元 Anthropic 交易：更安全的押注，但並非零風險

博通（AVGO）股價今年以來一直停滯不前，在 342 美元附近徘徊，較 6 月創下的 481.57 美元歷史高點低約 29%。但週一投資人有了新的關注理由：由美國銀行、黑石集團、花旗集團和摩根士丹利等銀行組成的財團同意向一家特殊目的實體提供 630 億美元資金，該實體將為 Anthropic 採購博通的 AI 晶片。該實體將把硬體租賃給這家 AI 實驗室，交付將於 2027 年開始。

這並非新訂單。這些晶片屬於博通與 Anthropic 現有運算協議的範疇。Anthropic 的 IPO 申報文件顯示，其與博通的五年期設備租賃合約已包含約 1,612 億美元的租金（不含利息）。新融資的作用在於轉移前期負擔：由外部貸款機構出資購買，Anthropic 隨時間支付租金，而非在機架到貨前先支付數百億美元。

然而，博通並未完全擺脫責任。週二提交給美國證券交易委員會（SEC）的文件顯示，博通在此交易下的最大潛在負債約為 430 億美元。該公司提供「殘值支持」——若 Anthropic 違約，博通將補足未償還金額的 72.5% 與設備出售所得之間的差額。此擔保隨著機架交付而增加，並隨著 Anthropic 支付租金而減少。

相較於 6 月為 1 吉瓦部署提供的 350 億美元融資（當時博通的最大負債約為融資額的 83%），本次交易將博通的曝險上限控制在 630 億美元的約 68%。儘管如此，兩筆交易合計仍帶來約 720 億美元的潛在負債。博通財務長稱這些為「適度的殘值保證」，但 720 億美元絕非適度。

樂觀的一面是，博通現金流充沛。2026 財年第三季自由現金流達到創紀錄的 137 億美元，較去年同期成長 95%。根據其 IPO 申報文件，Anthropic 截至 6 月底擁有約 1,124 億美元現金及等價物。因此，風險雖大，但有雄厚資源作為後盾。

這筆融資讓 Anthropic 更容易支付博通已納入預期的晶片費用。在 9 月 2 日的財報電話會議上，執行長陳福陽表示，他預期 Anthropic 將在 2027 年再部署 5 吉瓦的張量處理單元（TPU），並於該年成為博通最大的客製化晶片客戶。管理層預測，2027 財年 AI 半導體營收將再次翻倍，達到約 1,150 億美元。

透過取得外部融資，博通降低了 Anthropic 因現金限制而延遲或取消訂單的風險。這提高了博通營收預測實現的可能性。該交易也展示了博通有能力構建複雜的融資安排來支持客戶成長，這可能成為未來交易的範本。

然而，該交易也凸顯了博通的集中度風險。該公司日益依賴單一 AI 實驗室來推動其未來成長的顯著部分。若 Anthropic 面臨財務困難，博通可能需承擔數百億美元責任，同時損失營收。這是投資人需要考慮的雙重打擊。

估值方面，博通股價約為分析師對 2027 財年共識每股盈餘預估的 18 倍，與標普 500 指數的 18.7 倍預期本益比大致相當。對於一家預期明年 AI 晶片營收將翻倍的公司而言，這似乎合理。該股較歷史高點下跌 29%，表明大部分客戶和融資風險已反映在價格中。

儘管如此，市場可能低估了若 Anthropic 業務未能如預期擴張的潛在下行風險。對於一家市值約 1.6 兆美元的公司而言，合計 720 億美元的擔保金額相當龐大。但博通強勁的現金流和 Anthropic 雄厚的現金儲備提供了緩衝。總體而言，這筆交易對博通是淨利多，但並未消除風險。